۱-۱۵-۲ مبناهای بازار :

۱-۱-۱۵-۲ اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش

تئوری­ای که اختلاف قیمت­های پیشنهادی خرید و فروش را توضیح می­دهد بر مبنای رفتار بهینۀ یک معامله­گر در شرایط غیرمطمئن ‌می‌باشد. در این تئوری، اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش اوراق بهادار^[۶۰] از اختلاف قیمت خرید اوراق بهادار و بالاترین قیمتی که همان اوراق به فروش رفته است به دست می ­آید.

به عقیده گلستن و میلگرام^[۶۱] (۱۹۸۵)، اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش می ­تواند یک پدیدۀ صرفاً اطلاعاتی باشد که حتی زمانی که جمع هزینه­ های ثابت و متغیر معامله یک کارشناس (شامل زمان صرف شده و هزینه­ های موجودی) صفر و زمانی که رقابت باعث می­ شود که سود کارشناسان صفر شود؛ نیز وجود خواهد داشت. کارشناسان ریسک خنثی زیان معامله با معامله­گران مطلع را در معامله با دیگر معامله­گران جبران ‌می‌کنند. کارشناسان انتظارات خویش دربارۀ ارزش سهام را با مشاهدۀ الگوهای معامله تعدیل می­ کند. اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش بستگی به کیفیت اطلاعات نهانی، نسبت معامله­گران مطلع به غیرمطلع و کشش عرضه و تقاضای معامله­گران غیرمطلع دارد (رسائیان، ۱۳۸۵). همچنین هرچه اطلاعات محرمانه بیشتر باشد، دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی ‌خرید و فروش سهام بیشتر و بازده سرمایه ­گذاران فاقد اطلاعات به ویژه افراد غیر خودی کمتر ‌می‌باشد (لافوند و واتز^[۶۲]، ۲۰۰۸).

دلایل محتمل زیادی برای افزایش اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش در روزهای قبل و بعد از انتشار علامت اطلاعاتی وجود دارد. معامله­گران ریسک گریز با موقعیت­های غیرقابل تنوع بخشی تحت تاثیر اثر ناسازگار تغییرات قیمت می­باشند. ممکن است انتشار یک علامت اطلاعاتی تغییرات قیمت را افزایش دهد و معامله­گر را در یک موقعیت مخاطره آمیز قرار دهد، به گونه ­ای که معامله­گر برای جبران ریسک در این موقعیت اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش را افزایش می­دهد.

دلیل دیگر برای اثر اطلاعات بر اختلاف قیمت های پیشنهادی ‌خرید و فروش وجود اختیار بالقوه برای سرمایه ­گذاران به انجام معامله بر مبنای اطلاعات خصوصی ‌می‌باشد. اگر برخی سرمایه ­گذاران علامت اطلاعاتی را قبل از آگهی عمومی اطلاعات دریافت نمایند؛ ممکن است از این اطلاعات خصوصی برای جبران زیان رساندن به معامله­گر استفاده نماید.

یک معامله­گر ممکن است اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش را در تلاشی برای جبران معامله­ با سرمایه ­گذاران دارای اطلاعات خصوصی افزایش دهد (دولگوپلو^[۶۳] ، ۲۰۰۳).

اگر در بازار سرمایه، افرادی از نظر اطلاعاتی نسبت به دیگران در موقعیت بهتری قرار داشته باشند،این امر بر عرضه و تقاضای بازار تاثیر گذاشته و به اصطلاح، منجربه شکاف قیمت می­گردد (قائمی و وطن پرست، ۱۳۸۴).

احمدپور و عجم (۱۳۸۹) به بررسی دامنه قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام با عدم تقارن اطلاعاتی پرداختند. آن ها نشان دادند که زمانی که بازار سازها از انجام معامله با افراد مطلع دچار زیان می­گردند، این زیان را از طریق گسترش دامنه قیمت پیشنهادی ‌خرید و فروش سهام جبران می­نمایند. براین اساس، عدم تقارن اطلاعاتی در بازار منجر به افزایش دامنه قیمت پیشنهادی خرید و فروش می­گردد.

علاوه براین مطالب فوق، سطح اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش بازارگردان­ها احتمالاً متاٌثر از سطح رقابت ‌می‌باشد. خصوصاًً در محیطی که موانع ورود به بازار کمتر و یا به طور کامل برطرف گردیده است. با افزایش رقابت، اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش به هزینۀ نهایی مورد انتظار فراهم سازی نقدینگی که همان مجموع هزینه­ های نگهداری موجودی و هزینه­ های انتخاب نادرست ‌می‌باشد نزدیک می­گردد. بیشتر بودن تعداد بازارگردان­ها موجب بیشتر شدن رقابت و در نتیجه پایین آمدن اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش می­گردد (رسائیان، ۱۳۸۷).

۱-۱-۱-۱۵-۲ اجزای تشکیل دهنده دامنه پیشنهادی خرید و فروش سهام

در ادبیات مالی، دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام، از سه بخش تشکیل می شود: هزینه پردازش سفارش^[۶۴]، هزینه نگهداری موجودی^[۶۵] و هزینه انتخاب نادرست. هزینه پردازش سفارش، مبلغی است که برای جبران هزینه های دفتری و اداری انجام سفارش ها، پرداخت می شود (تینیک^[۶۶]،۱۹۷۲). از طرفی، هزینه معاملات، بازارسازها را مجبور به نگهداری پرتفوی متنوع می‌کند تا از این طریق، بتواند هزینه های خود را پوشش دهند. در ادبیات مالی این بخش از هزینه ها، تحت عنوان هزینه نگهداری موجودی، بیان می شود (بولن^[۶۷]،۲۰۰۴). بخش سوم از هزینه ها، مربوط به هزینه انتخاب نادرست است که از سوی کوپلند و گالای^[۶۸] (۱۹۸۳) و گلستن و میلگرام^[۶۹] (۱۹۸۵) مطرح شد و نمایان گر یک امر جبرانی برای معامله گران برای پذیرش ریسک معامله با افرادی است که احتمال دارد اطلاعات مهم و محرمانه‌ای در اختیار داشته باشند (احمدپور و رسائیان، ۱۳۸۵).

۲-۱-۱۵-۲ هزینه ­های انتخاب نادرست

بحث انتخاب نادرست به غیر منصفانه بودن معاملات انجام گرفته ‌بر اساس اطلاعات نهانی یا ثروتی که از معامله­گران غیر مطلع به معامله­گران مطلع منتقل می­ شود، نمی­پردازند؛ بلکه به هزینه­ های اقتصادی معامله ‌بر اساس اطلاعات نهانی و اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش بیشتر که سبب کاهش نقدینگی می­گردد، می ­پردازد (هنرمند، ۱۳۸۸).

این هزینه­ ها به دلیل این واقعیت ایجاد می­شوند که بازارگردان­ها در فراهم کردن نقدینگی ممکن است با افرادی معامله کنند که از تغییرات قیمت مورد انتظار ‌در مورد اوراق بهادار مطلع باشند. به عنوان مثال برای سهام انفرادی این تصور که افراد خاص دارای اطلاعات نهانی هستند امکان پذیر است. خبرهای پیشاپیش از سود شرکت­ها، ادغام­ها، تحصیل­ها، تجدید سازمان­ها، تقسیم سهام شرکت فرعی بین سهام‌داران شرکت اصلی و تغییرات مدیریت از مثال­هایی است که به ذهن می‌رسد. با درک مستقیم اوراق بهادار تضمینی، این که چرا انتخاب نادرست ممکن است یکی از عوامل تعیین کنندۀ اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام باشد یک امر بدیهی است، اما انتخاب یک معیار صحیح از هزینه­ های انتخاب نادرست بدیهی نمی ­باشد. احتمالاً بهترین شاخص، نوسانات تغییر قیمت سهام است. انتخاب نادرست با گردش اطلاعات در ارتباط است و جریان اطلاعات حجیم­تر سبب نوسانات تغییر قیمت بالاتر (نوسانات بیشتر تغییر قیمت) و در نتیجه اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش بالاتر می­گردد. باید توجه داشت که جریان اطلاعات ممکن است از طریق حجم معاملات که شاخصی از اثرات هزینه­ های فرایند سفارش ‌می‌باشد بر اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش اثر بگذارد، اما در این باره ارتباط مستقیم است، بالاتر بودن جریان اطلاعات (انتخاب نادرست) منجر به اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروشی بالاتر می­ شود.

در ادبیات اقتصادی، مالی و حقوقی ‌در مورد مدل هزینه­ های انتخاب نادرست اتفاق نظر وجود دارد. معاملات ‌بر اساس اطلاعات نهانی، هزینه واقعی را از طریق کاهش نقدینگی و افزایش هزینۀ سرمایه بر بازارهای سهام تحمیل می­ کند و از مصادیق هزینه­ های انتخاب نادرست به شمار می­رود (استل^[۷۰]، ۱۹۷۸).